وقتی شرکت ها برنامه افزیش سرمایه دارند، بابت آن مجمع برگزار می کنند و انتظار دارند تا قبل از مجمع سالانه بتوانند این افزایش سرمایه را ثبت کنند که معمولا هم موفق به انجام این کار می‌شوند.
اما مواردی هست که شرکت‌ها در ثبت این فرآیند موق نمی‌شوند و سهامداران را در این دوره انتقال به مجمع سالانه فرا می خوانند، اما از آنجایی که این مسئله معمول نیست، گاهی سهامداران را به اشتباه می‌اندازد. در این مواقع هیأت مدیره شرکت‌ها قبل از برگزاری مجمع اطلاعیه‌ای می‌دهند که به پاره سهام افزایش سرمایه، سود تعلق نمی‌گیرد. در برخی موارد بین کارشناسان در قیمت سهام بعد از بازگشایی اختلاف نظرهایی وجود دارد که در ادامه به آن می‌پردازیم.
یک اشتباه تئوریک
محمدرضا مایلی، کارشناس بازار سرمایه با اشاره به اینکه هنگامی که شرکتی افزایش سرمایه دارد و نماد آن برای مجمع بسته می‌شود، در زمان تصویب افزایش سرمایه بعد از مجمع براساس فرمول قیمت تئوریک سهم محاسبه می‌شود، گفت: در زمان بازگشایی نماد در تابلو TSE تعداد سهام به تعداد سهام جدید تغییر پیدا می‌کند همچنین قیمت سهم هم براساس قیمت تئوریک حساب می‌شود درواقع قیمت × تعداد، که ارزش بازار شرکت است تقریبا باید قبل و بعد از افزایش سرمایه یکسان باشد.
وی ادامه داد: نکته‌ای که وجود دارد اینکه شرکت‌هایی که نزدیک مجمع عمومی سالانه هستند و باید سود تقسیم کنند، اگر افزایش سرمایه‌شان تا زمان مجمع عادی ثبت نشود، سود به حق تقدم تعلق پیدا نمی‌کند بنابراین در محاسبه قیمت تئوریک باید سود تقسیمی مورد انتظار مجمع هم اضافه شود.
مایلی افزود: اگر چنین اتفاقی نیفتد زمان بازگشایی نماد به علت تقاضای بالا در تابلوی معاملات سهام با درصد مثبت باز می‌شود، درصورتی که در واقعیت اینگونه نیست و فقط به خاطر اینکه تقسیم سود با سرمایه قدیم محاسبه می‌شود خود را در قیمت سهم نشان می دهد درنتیجه چنین ابهامی پیش می‌آید که سهم بعد از افزایش سرمایه درصد مثبت خورده است که البته به‌طور واقعی اینگونه نیست. به گفته این کارشناس بازار سرمایه دومین اتفاق هم این است که شرکت‌ها در این مواقع باید سیاست تقسیم سود را اعلام کنند، همچنین بورس‌ها هم زمان بازگشایی نماد افزایش سرمایه را در قیمت تئوریک منظور کنند. او گفت: اگر این اتفاق رخ ندهد در واقع سهامداران قدیم شرکت متضرر می‌شوند و سهامداران جدید که بلافاصله بعد افزایش سرمایه سهم را می‌خرند، به نحوی سود بیشتری دریافت می‌کنند.
احتساب قیمت تئوریک ازطریق پارامترهای مستند
مهدی زمانی، معاون عملیات بازار شرکت بورس گفت: قیمت تئوریک سهام با توجه به انواع اقدامات شرکتی ناشر در سامانه معاملاتی بر اساس فرمول مرسوم که مبنای آن قیمت سهام پیش از بسته شدن نماد است، محاسبه شده و توسط سازمان بورس و اوراق بهادار کنترل و در صورت صحت، اجازه بازگشایی به بورس داده می‌شود. وی ادامه داد: بنابراین قیمت تئوریک با قیمت کشف شده در بازار حاصل از عرضه و تقاضا (تطبیق سفارش‌های خرید و فروش) متفاوت است. زمانی افزود: در محاسبه قیمت تئوریک، نکته اساسی، موضوع تعلق یا عدم تعلق سود مجمع آتی شرکت به حق تقدم ایجاد شده، موسوم به افزایش سرمایه ثبتی یا عدم ثبتی است که تفاوت دیدگاه و اختلاف نظر تماما به دلیل پیش‌بینی‌های متفاوت فعالان بازار از سود تقسیمی مجمع آتی ناشر است.
به گفته معاون عملیات بازار شرکت بورس ابهام در سیاست تقسیم سود آتی ناشر بر بازگشایی نماد حق تقدم افزایش سرمایه‌های عدم ثبتی هم اثرگذار است. او تصریح کرد: طبیعتا ناشر میزان سود تقسیمی را به‌دلیل اینکه مرجع تصویب آن مجمع است نمی‌تواند اعلام کند و این مستلزم اعلام توسط سهامداران عمده است. زمانی گفت: ناظر بازار هم صرفا پارامترهایی را باید در محاسبه قیمت تئوریک لحاظ کند که بر اساس مستندات قابل اتکا به‌صورت عمومی افشا شده است.
معامله‌گران راه خود را می‌روند
سعید جمشیدی‌فرد، حسابدار رسمی با بیان اینکه استنباط تحلیلگری وجود دارد که وقتی شرکتی افزایش سرمایه دارد به تبع آن برنامه‌ای توسعه هم خواهد داشت، گفت: بر این اساس قاعدتا انتظار سودآوری بیشتری در این شرکت‌ها نسبت به سایر شرکت‌ها وجود دارد بنابراین، این استنباطی کلی و عمومی است اما اینکه آیا چنین تحلیلی پشتوانه تمام افزایش سرمایه‌هاست، ایراد دارد مانند افزایش سرمایه‌ای که از محل تجدید ارزیابی است و هیچ تأثیر مثبتی در سودآوری شرکت استنباط نمی‌شود حتی ممکن است به واسطه اعمال استهلاک منفی هم بشود.
وی ادامه داد: افزایش سرمایه‌ای که محل آن واریز نقدی باشد و یا سود انباشته که مانع از تقسیم سود و خروج نقدینگی است، تحلیل مثبت برای توسعه قابل قبول است. براساس به این باورها یا تحلیل‌ها بازار و معامله‌گران هم واکنش نشان می‌دهند، بنابر این استنباط و باور، طبیعی است که تقاضای بیشتری برای این سهم صورت می‌گیرد و عدد مورد معامله بیش از ارزش تئوریک می‌شود یعنی نگاه به آینده دارد که اتفاقات آتی مثبت‌تر خواهد بود. جمشیدی‌فرد افزود: براساس این باور تفاوتی بین ارزش تئوریک و ارزش معاملاتی به وجود می‌آید اما عموما به این نکته توجه نشده که افزایش سرمایه از چه محلی است، برای چه مقاصدی است یعنی برای اصلاح ساختار، توسعه یا صرفا تجدید ارزیابی.
به گفته این کارشناس به‌نظر می‌رسد بازار به محل و اهداف افزایش سرمایه توجه چندانی نمی‌کند اما به‌طور روانی و ذهنی همواره بحث افزایش سرمایه باعث می‌شود که ارزش اینگونه شرکت‌ها افزایش پیدا کند. او تصریح کرد: سازوکار عرضه و تقاضا بر قیمت تئوریک تأثیر می‌گذارد و به لحاظ باورها و سابقه ذهنی تحلیل را نمی‌توان محدود به جنبه‌های تئوریک کرد بنابراین انتظار بازدهی، عرضه و تقاضا و پشتوانه ذهنی است که بر افزایش قیمت اثر گذاشته و بین حق تقدم و ارزش سهام به لحاظ تأخیر در تزریق نقدینگی و مبلغ ارزش اسمی همواره تفاوتی وجود دارد که الزاما مطابق محاسبه تئوریک واقع نمی‌شود، در نهایت براساس ارزندگی سهام، استنباط خریدار و متقاضیان خرید است و با وجود اینکه پیشنهاد هم عملی شود اما در نهایت معامله‌گر تصمیم خود را می‌گیرد.
رویه را تغییر دهید
محمد اقبال نیا، کارشناس بازار سرمایه معتقد است؛ زمانی که شرکت افزایش سرمایه می‌دهد و تا برگزاری مجمع عمومی سالانه به ثبت نمی‌رسد به حق تقدم یا سهام جایزه مرتبط با افزایش سرمایه سودی تعلق نمی‌گیرد که البته خود شرکت‌ها هم زمان افزایش سرمایه این موضوع را اعلام می‌کنند، این موضوع باید در قیمت تئوریک سهم در زمان بازگشایی پس از مجمع افزایش سرمایه لحاظ شود.
***
* فکر می‌کنید رویه فعلی اشتباه است؟
کاری که در حال حاضر نهاد ناظر انجام می‌دهد این است که قیمت تئوریک بازگشایی را بدون لحاظ کردن این نکته اعلام می‌کند؛ در نتیجه قیمت تئوریک به لحاظ محاسباتی ایراد دارد. به عنوان مثال، این مشکل در بازگشایی اخیر نماد "شبریز" پس از افزایش سرمایه مشهود بود که می‌تواند بازار را گمراه و حق عده‌ای را پایمال کند.
* منظورتان از گمراه کردن بازار چیست؟
گمراه شدن بازار یعنی اینکه اگر از نظر محاسباتی حدود ۱۵ تا ۲۰ درصد نماد "شبریز" نسبت به قیمت تئوریک محاسبه شده بالاتر قیمت می‌خورد، قیمتی بود که ثروت سهامدار را قبل و بعد افزایش سرمایه یکسان می‌کرد؛ البته این محاسبه حدودی است چون به صورت دقیق مشخص نیست که "شبریز" در مجمع عمومی عادی سالیانه پیش رو چه میزان سود تقسیم می‌کند اما براساس روال سنوات گذشته که حداقل ۷۰ درصد سود توزیع می‌شد، اگر با این فرض محاسبه می‌کردیم برای اینکه ثروت سهامدار قبل و بعد از مجمع افزایش سرمایه یکی باشد مستلزم این بود که نسبت به قیمت تئوریک محاسبه شده توسط ناظر بازار که البته ایراد داشت؛ باید حدود ۲۰-۱۵ درصد قیمت بعد مجمع افزایش سرمایه بالاتر باز می‌شد اما معاملات نماد در دو مرحله بازگشایی، توسط نهاد ناظر در هر دو سری باطل شد و در نهایت با محدودیت دامنه نوسان و صف خرید بازگشایی شد. نهاد ناظر هم باتوجه به مقررات موجود برای تأیید افزایش ۲۰-۱۵ درصدی قیمت باید به این نکته توجه کند که در مچینگ حداقل حجم مشخصی معامله شود تا افزایش قیمت را بتواند تأیید کند و چون حجم مورد نظر ناظر در مچینگ معامله نشد؛ افزایش قیمت هم تأیید نشد. به همین دلیل معاملات باطل شد اما اگر باطل هم نمی‌شد با ۲۰-۱۵ درصد بالاتر در سری اول که نماد بازگشایی شد برخی از سهامداران غیرحرفه‌ای دچار گمراهی و اشتباه شده بودند و فکر می‌کردند سهامشان نسبت به قبل مجمع افزایش سرمایه ۲۰-۱۵ درصد بالاتر باز شده و بازده خوبی بدست آورده‌اند که احتمالا انگیزه‌ای برای فروش سهام پیدا می‌کردند.
* این مساله در ارزش بازار سهام و محاسبه شاخص هم تاثیری دارد؟
محاسبات شاخص بورس هم به دلیل اشتباه در محاسبه قیمت تئوریک بازگشایی پس از مجمع افزایش سرمایه ایراد دارد. در نمونه مورد اشاره اخیر، نماد "شبریز" در چند روز متوالی بر شاخص بورس اثر مثبت داشت و به رشد شاخص بورس کمک کرد. در حالی که واقعیت امر چیز دیگر و سهامدار شبریز سودی نکرده بود. نکته دیگر اینکه به واسطه این مکانیسم غلط، حق آن دسته از سهامداران شبریز که پول لازم داشتند و مجبور به فروش سهام خود بودند؛ پایمال شد. تعیین غلط قیمت تئوریک بازگشایی موجب شد تا این سهامداران، مجبور شوند سهام خود را با ارزشی کمتر از ارزش آن قبل مجمع در معرض فروش قرار دهند. در حالی که روی تابلوی بورس به ظاهر سهام آن‌ها مثبت و صف خرید بود.
* راهکاری برای این مهم وجود دارد؟
مقام ناظر در چنین مواردی باید بازگشایی نماد را مشروط به اعلام سیاست تقسیم سود توسط سهامدار عمده و سود تقسیمی مورد انتظار را در محاسبه قیمت تئوریک بازگشایی پس از مجمع افزایش سرمایه لحاظ کند. در مواردی که به سهام افزایش سرمایه سود مجمع تعلق نمی‌گیرد؛ نیاز به بازنگری جدی در رویه تعیین قیمت تئوریک بازگشایی پس از مجمع افزایش سرمایه است.
- همراز فیروزی - روزنامه نگار