تجربه حدوداً دو سال گذشته بورس تهران که با چنان شرایط بدی دست و پنجه نرم کرده و جو بسیار ناامیدکننده‌ای برای سهامداران ایجاد کرده و از ورود پول پرقدرت به بازار در خلال این مدت جلوگیری کرده است، رمق این بازار را طی این مدت به شدت گرفت.
تغییر دولت نیز به دلیل پیش‌بینی‌های منفی از توان مدیران منصوب در دولت جدید و وعده‌هایی که در عمل اثر لازم را برای بازگرداندن اعتماد به بازار نداشت و بیشتر به تغییر شکل معاملات شبیه بود، طی بیش از سه فصل، از کارایی لازم برخوردار نبود که البته از نظر اصلاح ساختار معاملاتی، این اقدامات تا حدی قابل‌قبول است. بااین‌حال اگرچه شروع فصل مجامع بورسی تا حدی هرچند آرام و نرم باعث تحرک نسبی در شاخص شده، اما همچنان از روندهای گذشته این بازار خبری نیست. بررسی شرایط حاکم بر بازار سهام از سال ۹۷ تاکنون (از زمان خروج ترامپ از برجام) از دو نیمه متفاوت بازار حکایت دارد؛ رشد شاخص در ابتدا در نتیجه تشویق و ترغیب دولت به ورود منابع مالی به بازار و همچنین هجوم عرضه‌های اولیه و اوراق دولتی که با رشد شدید قیمت ارز و سایر بازارهای مالی هم‌زمان بود و این امر در کنار رشد قیمت دلار و تورم موجب رشد شدید و هیجانی شاخص کل در آن برهه از زمان شد. این رشد طولی نپایید و از اوایل سال ۹۹ بازار وارد فاز رکودی خود شد و این رکود جز در فصل مجامع که شرایطی موقتی را تجربه کرده در سایر موارد ادامه یافته است؛ هرچند ممکن است وضعیت رو به رشد بازار در دوره کنونی بار دیگر آغاز شده باشد، اما با توجه به این واقعیت که دورنمای اقتصادی کشور چندان روشن نیست و اثرات ناشی از این موضوع روی بنگاه‌های اقتصادی از هم‌اکنون مشهود است، باید سطح توقعات را از بازار در اندازه‌های منطقی کنترل کرد.
دورنمای ارزی کشور و شرایط بنگاه‌های اقتصادی
بررسی وضعیت اقتصادی کشور حکایت از تحولات عمیق شاخص‌های بخش تولید دارد؛ پیش‌بینی رشد شدید شاخص تورم تولیدکننده در نتیجه رشد قیمت انرژی، رشد بهای مواد اولیه، رشد دستمزد، رشد قیمت ارز، افزایش شدید هزینه‌های حمل‌ونقل، بسته‌بندی و ... از یک‌سو و آزادسازی قیمت برای بسیاری از صنایع از جمله دارو و غذا، صنایع پتروشیمیایی، فولاد، سیمان و... از سوی دیگر دو عامل مؤثر بر وضعیت بنگاه‌های اقتصادی در دوره پیش رو هستند. از سمت دیگر کاهش قدرت خرید در جامعه عامل مؤثر دیگری است که روی تقاضا و فروش برای بخش‌های مختلف اثر منفی بر جای خواهد گذاشت. به علاوه پیش‌بینی رکود در بخش‌های محرک اقتصادی ازجمله بخش مسکن که تقویت‌کننده صنایع مختلف است، اثر بازدارنده‌ای را روی رشد اقتصادی کشور و رشد صنعتی بر جای خواهد گذاشت که این موضوع روی عملکرد بخش‌های مختلف اقتصادی ازجمله صنعت و خدمات اثرات جدی خواهد داشت.
از طرف دیگر پیش‌بینی رشد بهای ارز در نتیجه عدم توافق با قدرت‌های بزرگ دنیا موضوع دیگری است که روی صنایع صادراتی یا صنایع وابسته به مواد اولیه وارداتی بسیار مؤثر است. با آن‌که قیمت ارز در انتهای فعالیت دولت قبل به زیر ۲۴هزار تومان رسیده بود، اما با روی کار آمدن دولت رییسی و عدم حصول نتایج لازم در مذاکرات برجام، وضعیت بازار بار دیگر با رشد روبه‌رو شد. افزایش بهای ارز با اثرات مستقیمی که روی قیمت‌های پایه برخی محصولات در گروه‌های مختلف کالایی بر جای می‌گذارد (اعم از محصولات پتروشیمیایی، فولادی، پالایشی، فلزات)، می‌تواند عاملی برای رشد ارزش سهام این گروه‌ها باشد، چراکه اولاً فرمول قیمتی این صنایع با بهای ارز در ارتباط مستقیم است و دوم این‌که این گروه‌ها، گروه‌های صادراتی هستند که از رشد قیمت ارز بهره می‌برند. از طرفی دولت علاقه‌ای به کاهش قیمت ارز ندارد و آن‌طور که از شواهد برمی‌آید، با آن‌که دولت در سال گذشته توانست بخش قابل‌توجهی از درآمد ارزی خارجی خود را از محل فروش نفت و آزادسازی منابع بلوکه‌شده تأمین کند که این میزان می‌توانست قیمت ارز را به محدوده ۲۰هزار تومان نزدیک کند، اما برعکس بهای دلار در بازار افزایش یافت که این موضوع به دلیل عدم تزریق منابع کسب‌شده به بازار اتفاق افتاده است.
اثر واقعی تورم روی حاشیه سود بنگاه‌ها
موضوع دیگر رشد شاخص تورم تولیدکننده و مصرف‌کننده در کشور و پیش‌بینی افزایش شدید این شاخص در سال جاری است. تا پیش از تشدید تحریم‌ها، شاخص تورم مصرف‌کننده در کشور که پیشتر تحت‌تأثیر فشار ناشی از تقاضا بود، تغییر جهت داده و تحت‌الشعاع رشد هزینه‌های تولید قرار گرفته است. این موضوع دو پیامد به همراه دارد؛ نخست کاهش مصرف و تقاضای واقعی برای محصولات مختلف و دوم کاهش سهم تولیدکنندگان از درآمدهای فروش و رشد ضریب اثر مخارج تولید و هزینه‌هاست که حاشیه سود تولیدکنندگان را کاهش داده است و اتفاقاً با کاهش تقاضا برای بسیاری از کالاها نیز همراه بوده است. بخش قابل‌توجهی از صنایع پایین‌دستی در خلال رشد هزینه‌های تولید ورشکسته‌اند و تقاضا برای مواد اولیه در این گروه‌ها کاهش یافته است. بخش ساخت‌وساز و پروژه‌های عمرانی و دولتی نیز همگی دچار رکود شدید شده‌اند و این موضوع روی تقاضای کل در جامعه اثرات منفی بالایی بر جای گذاشته است.
این موضوع به‌خودی‌خود در خلال سال‌های اخیر در سودهای کسب‌شده شرکت‌ها و سودهای تقسیمی بین سهامداران خودنمایی کرده و نشان می‌دهد عملاً بنگاه‌های اقتصادی از تورم موجود منافع واقعی کسب نمی‌کنند و برآیند رشد قیمت‌ها و رشد هزینه‌ها منفی است که خود را در سود و زیان شرکت‌های تولید نشان داده است. این در حالی است که هزینه‌ها در هر دو سطح داخلی و بین‌المللی افزایش یافته است؛ رشد هزینه‌های صادرات اعم از نقل‌وانتقال مالی، حمل‌ونقل بین‌المللی، هزینه‌های بیمه و... باعث شده تا هزینه‌های خارجی افزایش یابد و درآمدهای ناشی از صادرات را برای شرکت‌های صادرات‌محور تحت‌الشعاع قرار دهد؛ البته تصمیماتی که دولت در حوزه تسهیل بازگشت ارز صادراتی گرفته و از دولت قبل آغاز شده بود تا حدی به وضعیت شرکت‌ها کمک کرد، اما از سوی دیگر سیاست‌های جدیدی اتخاذ شد که روی درآمد صادراتی بنگاه‌های تولیدی اثرات منفی بر جای خواهدگذاشت.
یکی از سیاست‌های مذکور تلاش دولت برای تأمین نیاز داخل از طریق ایجاد محدودیت‌های صادراتی است. برای این منظور دولت سیزدهم طی دستورالعملی ارائه مجوز صادراتی را منوط به تأمین نیاز داخل از طریق عرضه کامل محصولات در بورس کالا و سپس صادرات محصول مازاد بر نیاز داخلی کرده است که این تصمیم همراه با تعیین تعرفه‌های صادراتی برای برخی محصولات همچون ۴۷ قلم محصول فولادی، (که احتمالاً به سایر گروه‌ها نیز سرایت خواهد کرد)، باعث ایجاد محدودیت‌های درآمدی برای فعالان اقتصادی و بنگاه‌ها شده است. البته در این میان دلایل دیگری نیز وجود دارد که از جذابیت توزیع سود در فصل مجامع کاسته است؛ به عنوان مثال شرکت‌ها برخلاف گذشته که بخش زیادی از سود را بین سهامداران خود تقسیم می‌کردند، اکنون به دلایلی که در بالا گفته شد و باعث ضعف نقدینگی در بنگاه‌ها شده، توجه بیشتری را به موضوعات افزایش سرمایه و طرح‌های اقتصادی و توسعه‌ای خود معطوف کرده‌اند که البته منافع این اقدامات در سال‌های بعد متوجه سهامداران خواهد شد؛ به شرطی که در روند چالش‌های روزافزون اقتصادی کشور مستهلک نشود. البته پرواضح است که گروه‌های مختلف رفتار متفاوتی در قبال سود کسب‌شده دارند؛ برخی سود را تقسیم می‌کنند و برخی آن را صرف طرح‌های اقتصادی خود می‌کنند، اما در این میان نیز هستند شرکت‌هایی که سود مذکور را مستهلک کرده و عایدی حاصل نمی‌کنند که رفتار سهامداران با هر یک از این گروه‌ها متفاوت است.
گره میان‌مدت بازار سهام
نکته‌ای که نباید فراموش کنیم آن است که بازار سهام کشور در کوتاه‌مدت و میان‌مدت در وضعیت پیچیده‌ای قرار گرفته که این وضعیت می‌تواند در آینده به بروز چالشی جدی در این بازار منتهی شود؛ چالشی که با مدیریت درست، در بلندمدت مرتفع خواهد شد، اما عوارضی در میان‌مدت به دنبال خواهد داشت. از مختصات این پیچیدگی باید گفت در شرایط فعلی بنگاه‌های اقتصادی به دلیل مشکلاتی که در شناسایی سود از یک‌سو با آن مواجهند و چالش‌های فراوانی که در تأمین سرمایه برای پیشبرد اهداف خود با آن دست‌وپنجه نرم می‌کنند، میل زیادی به تقسیم سود از خود نشان نمی‌دهند. از سوی دیگر افزایش مشکلات اقتصادی و توسعه خط فقر در ایران، کاهش درآمدها، رشد هزینه‌های عمومی برای خانوار و افت شدید ارزش پول باعث می‌شود سهامداران کسب سود از محل سرمایه‌گذاری در این بازار را به عنوان یک فرصت کسب‌وکار تلقی کرده و انتظارات خود را از این مسئله افزایش دهند که البته این موضوع را باید به فال نیک گرفت، زیرا به هدایت منابع مالی خرد به بازار و شرکت‌ها منتهی می‌شود.
در چنین شرایطی رکود حاکم بر بازار و سفته‌بازی ضعیف سهام را باید اضافه کرد که باعث می‌شود سهامدارای و خریدوفروش سهم فی‌نفسه نتواند به سودآوری قابل‌توجهی منتهی شود و تجمیع این سه وضعیت به افزایش مطالبه‌گری سهامداران از شرکت‌های بورسی برای توزیع بیشتر سود منتهی خواهد شد که می‌تواند یا تنش‌ها را در فصل مجامع افزایش دهد یا باعث خروج تدریجی سهامداران از بازار شود. در چنین شرایطی ابتکار عمل شرکت‌های بورسی برای ایجاد سود باکیفیت و اجرای به‌موقع طرح‌های توسعه‌ای و کسب سود از محل بهره‌وری تولید و کاهش هزینه‌ها و... همگی به حل این معضل کمک خواهند کرد؛ مضاف بر این‌که چشم‌انداز بلندمدت در بازار سهام به دلایلی ازجمله توافق هسته‌ای در آینده، رشد قیمت‌های جهانی، بهبود روند صادرات و تأمین ارز و فروش نفت، سامان‌دهی وضعیت یارانه‌های پنهان، تأمین مواد اولیه صنایع داخلی، سازگاری صنایع داخلی با شرایط تولید منهای ارز دولتی و... روشن است و این امر در کنار روند مثبت و به دور از هیجان و حباب بازار شرایط متفاوتی را در برابر بازار سهام ایجاد می‌کند. نتیجه این موضوع دورنمای مثبت برای شرکت‌ها و هم‌زمان خروج از گره سختی خواهد بود که در کوتاه‌مدت و میان‌مدت بازار با آن دست به گریبان است.
ارزندگی سهام؛ مشوق مهم بازار
در این میان اما نکته قابل‌تأمل آن است که بازار سهام در شرایط کنونی از یک ارزندگی قابل‌قبول برخوردار است که این مسئله می‌تواند روی بازگشت بازار اثرات مثبتی بر جای بگذارد که نویدبخش بازگشت منابع نقدینگی به بورس و شرکت‌هاست؛ به‌خصوص آن‌که انتظارات تورمی در جامعه در نتیجه مؤلفه‌هایی که در بالا به آن‌ها اشاره شد افزایش یافته است و این موضوع در کنار قیمت‌های ارزنده سهم می‌تواند به رشد مجدد اوضاع بازار منتهی شودد. تحولات جهانی را نیز نباید دور از ذهن دانست؛ رشد قیمت کامودیتی‌ها و نفت، تغییرات در نتیجه جنگ اوکراین و روسیه و پیش‌بینی تحولات در بازارهای مختلف همگی روی بازار ایران اثرگذار هستند، به شرط آن‌که این موضوعات توسط سیاستگذاران داخلی مورد توجه قرار گرفته و به‌درستی بهره‌برداری شود؛ به شرط آن‌که دولت با سیاست‌های نادرست و ناگهانی وضعیت شرکت‌ها و گروه‌های موجود در بورس را تحت‌تأثیر خود قرار ندهد و اجازه دهد بازار روند عادی خود را طی کند؛ تصمیمات در حوزه‌های عوارض صادراتی، سیاست‌های سخت‌گیرانه در مسائل ارزی، مالیاتی، تحمیل هزینه‌های حقوق بی‌حساب‌وکتاب، رشد ناگهانی قیمت انرژی و... همگی ازجمله تصمیماتی هستند که دولت می‌تواند به وسیله آن‌ها مسیر بازار را منحرف سازد.
- حمزه بهادیوند چگینی -روزنامه‌نگار