سیاست‌های جدید بانک مرکزی، رشد افسارگسیخته نرخ ارز، بودجه ۱۴۰۲ و طرح مالیات بر عایدی سرمایه ازجمله متغیرهایی است که این روزها می‌تواند بر روند بازار سرمایه اثرات چشمگیری بگذارد. سهیل پورصادقی، مدیرعامل سبدگردان اکسیژن در گفت‌وگو با هفته‌نامه اطلاعات بورس به بررسی مهمترین مسائل بازار پرداخت که در ادامه مشروح آن را می‌خوانید.
* حدود یک‌سال از فعالیت سبدگردان اکسیژن می‌گذرد، در این مدت با چه ریسک‌ها و چالش‌هایی مواجه بوده‌اید؟
جدای از ریسک‌های بازار سرمایه که تقریبا برای تمامی فعالان اقتصادی وجود دارد و از ریسک بهره و نرخ تورم تا ریسک تصمیمات خلق‌الساعه اقتصادی را شامل می‌شود، ریسک تطبیق یا به عبارتی ریسک مجوز از بزرگترین چالش‌هایی است که به عنوان نهاد مالی تحت نظارت سازمان بورس با آن مواجه بوده‌ایم. یعنی در مقایسه با سایر نهادهای اقتصادی، حجم نظارت و بوروکراسی حاکم بر فعالیت ما بسیار بیشتر است.
* جایگاه سبدگردان اکسیژن را در بازار چگونه می‌بینید؟
ما اهل قصه‌گویی و رویافروشی نیستیم. آمده‌ایم درست و حرفه‌ای کار کنیم و دانش، تجربه و ارتباطات تخصصی مورد نیاز این حوزه را هم داریم و معتقدیم همین باعث می‌شود جایگاه مناسب خودمان را پیدا کنیم. بر این باوریم که می‌توان سالم و حرفه‌ای کار کرد و به تمام ذی‌نفعان سود رساند، در عین حال محیط کاری پویا و لذت‌بخشی هم داشت، چیزی که در بازارهای مالی حکم کیمیا را دارد.
* درمورد وضعیت صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله اکسیژن توضیح دهید.
«اکسیژن» اولین صندوق ما و از نوع سهامی قابل معامله یا ETF است و نماد صندوق، به نوعی اعتبار و اسم شرکت محسوب می‌شود. به طور خاص برای این صندوق Benchmark مشخصی در نظر گرفتیم که شاخص کل بورس است و انتظار می‌رود بتوانیم عملکردی به‌مراتب بهتر از آن داشته باشیم. همچنین برنامه دریافت مجوز صندوق‌ها و ابزارهای جدیدتر را نیز در دستور کار داریم که به‌تدریج با نام‌های هیدروژن، نیتروژن و ... به بازار سرمایه می‌آیند.
* به‌طور کلی وضعیت صنعت سبدگردانی را چطور می‌بینید؟ این صنعت با چه چالش‌هایی مواجه است؟
یکی از بزرگترین چالش‌های امروز نهادهای مالی در بازار سرمایه overregulation یا تنظیم‌گری بیش از حد سازمان بورس به‌عنوان رگولاتور صنعت است. برای یک سری از صنایع در اقتصاد، یک شورای رقابت یا نهاد تنظیم‌گر وجود دارد مانند صنعت برق، گاز و یوتیلیتی که انحصار طبیعی در آنها به سبب صرفه مقیاس بالای آنهاست. اما در صنایع مالی مثل بورس، بانک و بیمه، انحصار مصنوعی و عمدتاً ناشی از ایجاد موانع کسب‌وکار در اثر قوانین و مقررات دست‌وپاگیر و زائد داریم. به‌نظر می‌رسد یک مقررات‌زدایی یا deregulation وسیع و تجدید ساختار اساسی در کلیه مقررات بازار سرمایه لازم است. بازار سرمایه امروز در قیاس با یک دهه قبل خیلی بزرگ شده و مثل سابق نمی‌شود بر تمام امور شرکت‌داری نهادهای مالی نظارت دقیق و جزیی‌نگرانه کرد. اصولاً یک تشکیلات یا سازمان یا جامعه بزرگ را نمی‌توان همان‌گونه اداره کرد که یک سازمان کوچک اداره می‌شود. مثلاً زمانی شرکتی صرفاً ۱۰ نفر کارمند دارد و مدیر یا هیأت‌مدیره در تمام امور شرکت از ریز تا درشت دخالت می‌کنند تا شرکت پا بگیرد، اما شرکتی با ۱۰۰۰ نفر کارمند را دیگر نمی‌توان کنترل کامل کرد و احتیاج به تفویض اختیار، اعتماد و تمرکززدایی بالاتری دارد. به فراخور بزرگ شدن مستمر بازار سرمایه، این حد از تنظیم‌گری بیش از حد، امروز نه‌تنها لازم نیست، بلکه مخل انجام امور شرکت است. مثلاً یک افزایش سرمایه ساده در نهادهای مالی که تازه از الزامات و ابلاغیه‌های خود سازمان بورس هم است، از زمان واریز پول توسط سهامداران تا ثبت روزنامه رسمی در شرکت ما ۹ ماه طول کشید. یا تأیید صلاحیت هر یک از اعضای هیأت‌مدیره چند ماه زمان برد. یا اسفند سال گذشته درخواست تأسیس همین صندوق اکسیژن را به سازمان دادیم، تا نهایتاً در اواخر آذر امسال پذیره‌نویسی کردیم. در این مدت دفتر اندیکاتور شرکت بیش از ۱۰۰ مکاتبه ارسالی و دریافتی با نهادهای مختلف برای صدور مجوز صندوق را نشان می‌دهد. برای هر کاری در این بازار باید موافقت اصولی، مجوز تأسیس و ثبت، مجوز پذیره‌نویسی و مجوز فعالیت گرفت و انواع و اقسام تعهدنامه‌ها را داد که هر سال هم باید تمدید شوند و همین، روال انجام کارها را بسیار کند کرده است. بنابراین وقت آن است که در مقررات بازار سرمایه تجدیدنظر اساسی شود.
* در حال حاضر تعداد سبدگردان‌های موجود در بازار سرمایه کافی است؟
بله، باتوجه به الزامات و مقررات دست‌وپاگیر فعلی و بدون تسهیل قوانین سبدگردانی، حتی تعداد سبدگردان‌ها امروز زیاد هم است. ضمن اینکه شرکت‌های مشاور سرمایه‌گذاری، تأمین سرمایه و گاه کارگزاری‌ها هم کار سبدگردانی می‌کنند. در حال حاضر اگرچه صنعت سبدگردانی از نظر تعداد رقابتی، اما از حیث موانع کسب‌وکار، انحصاری و به‌شدت اسیر قوانین مصنوعی و محدودیت در ابزارهاست؛ درنتیجه هم معایب یک صنعت رقابتی را دارد، هم معایب یک صنعت انحصاری را. از حیث رقابت کار به آنجا رسیده که بعضی از سبدگردان‌ها اقدام به جذب سبد با کارمزد صفر می‌کنند، حال آنکه بدیهی است کارمزد مربوطه را از جای دیگر شناسایی می‌کنند. از حیث انحصار نیز برای هر اقدامی، مدام باید در صف مجوز منتظر ماند و چک‌لیست‌های مربوطه را پاس کرد و هر سال نیز باید این مجوزها تمدید شوند که کاری طاقت‌فرساست. من مدافع ایجاد رقابت و حذف موانع مصنوعی و انحصاری صنعتم. هر کس که تخصص و صلاحیتش را دارد، باید بتواند سریع انواع مجوزها را بگیرد. به هر صورت مردم سره را از ناسره تشخیص می‌دهند و تفاوت عملکردها در یک بستر شفاف، مشخص می‌شود اما فعلاً کار هیچکدام از مجوزدارهای جدید پیش نمی‌رود. فقط کار کسانی پیش می‌رود که بدون مجوز، یک کانال تلگرامی یا اینستاگرامی راه‌اندازی کرده‌اند و به‌صورت غیررسمی سبدگردانی می‌کنند و اتفاقاً از بسیاری سبدگردان‌های رسمی نیز منابع و سبدهای بیشتری را جذب کرده‌اند. به احدی هم پاسخ‌گو نیستند و گاه با مدیریت ناصحیح، اعتماد عمومی نسبت به بازار سرمایه را خدشه‌دار می‌کنند. اما سبدگردان رسمی، اسیر کاغذبازی و تمدید مجوز و پر کردن انواع و اقسام فرم‌ها و گزارش‌دهی‌های مستمر به انواع نهادهای نظارتی است. جالب اینجاست که بالأخره تمام مجوزها نیز برای آنها اخذ یا تمدید می‌شود، ولی این کار خیلی دیر و با هزینه بسیار صورت می‌پذیرد.
* باتوجه به شرایط فعلی، ارزیابی شما از آینده صنعت سبدگردانی چیست؟
به‌طور کلی آینده هر صنعتی در ایران، حداقل در کوتاه‌مدت بسیار سخت است. شرایط اصلاً خوب نیست و با دهه ۷۰ و ۸۰ تفاوت اساسی دارد. قبلاً شخص به‌تنهایی یک شرکت تأسیس و از انواع و اقسام وام‌ها و تسهیلات ترجیحی استفاده می‌کرد و اسم خودش را هم کارآفرین می‌گذاشت. نسل قبل از ما به دلیل درآمدهای سرشار نفتی چندان کار نکرد و بسیار بیشتر از توان اقتصاد مصرف کرد، اما نسل ما باید بیشتر از توانش کار و کمتر از استحقاقش درآمد کسب کند. واقعیت این است که GDP دلاری کشور نسبت به یک دهه قبل تقریباً نصف شده، حال آنکه در همین مدت، جمعیت کشور هم افزایش و ارزش دلار نیز کاهش یافته است. اما من روی آینده بلندمدت بازار سرمایه بسیار خوش‌بینم، چه از بُعد Sell-Side به‌معنای تأمین مالی برای ناشرین، چه از بُعد Buy-Side به‌معنای سرمایه‌گذاری برای مشتریان نهادهای مالی. باید تلاش کرد و سختی‌ها را از سر گذراند. روزهای خوش بالأخره می‌آیند.
* از زمان ریزش بازار سرمایه در سال ۹۹ حجم بالایی از نقدینگی حقیقی‌ها خارج شده در واقع بی‌اعتمادی بر بازار سایه انداخته است؛ به نظر شما صنعت سبدگردانی تا چه حد می‌تواند این اعتماد را به بازار برگرداند؟
معتقدم قطعاً آینده در ایران نیز همچون سایر نقاط دنیا برای سرمایه‌گذاری غیرمستقیم است چون نهادهای تخصصی، بازده تعدیل‌شده با ریسک یا risk-adjusted return بهتری را برای سرمایه‌گذاران به ارمغان می‌آورند. اگر سبدگردانی بتواند خدمت خاصی را که مورد نیاز مشتری است ارائه کند قطعا از آن استقبال می‌شود. مثلاً امروز صندوق‌های با درآمد ثابت مورد استقبال قرار گرفته‌اند چون توانسته‌اند نوسانات ارزش اوراق را مهار و هموارسازی کنند، ضمن اینکه نقدشوندگی تضمین‌شده‌ای را نیز برای سرمایه‌گذار فراهم کرده‌اند. یا مثلاً امروز از صندوق‌های اهرمی استقبال می‌شود چون اصولاً همه افراد به اهرم مالی دسترسی ندارند بنابراین یک خدمت خاص و مورد تقاضا را به بازار ارائه داده است. در این میان سازمان علیرغم اصراری که برای توسعه صندوق‌های سهامی معمول، اعم از قابل معامله یا صدور و ابطالی دارد، اما محدودیت‌های بسیاری را برای این صندوق‌ها قائل شده و دست مدیر را چندان باز نگذاشته است. امیدنامه صندوق‌ها در بحث سرمایه‌گذاری تماماً یکسان و بسیار محدودکننده است و بنابراین وقتی مشتری می‌بیند از نظر سطح ریسک‌پذیری مزیت خاصی ندارد، کمتر از آن استقبال می‌کند و ترجیح می‌دهد خودش از بازار سهام بخرد. با وجود مدیریت حرفه‌ای و محدود کردن ریسک سرمایه‌گذاری و تنوع‌بخشی در این صندوق‌ها در کنار انواع نظارت‌ها از متولی گرفته تا حسابرس و خود سازمان بورس، حداقل کاری که سازمان می‌تواند جهت توسعه سرمایه‌گذاری غیرمستقیم انجام دهد این است که ضریب تضمین صندوق‌های ETF سهامی را در معاملات اعتباری از ۶۵ درصد کنونی که با سهام مشترک است افزایش دهد تا استقبال بیشتری از آنها بشود.
* مهمترین ریسک‌های موجود بازار سرمایه که فعالیت آن را تعطیل می‌کند، چه مواردی است؟
مهمترین ریسک، دولتی است که دست در جیب دیگران کرده است. دولتی که بیش از حد بزرگ است، سرویس مناسب نمی‌دهد و می‌خواهد بزرگ بماند و بزرگتر هم بشود. دولتی که هنوز ذهنیت دوران درآمدهای سرشار نفتی را دارد و با انبوهی از کارکنانی روبه‌روست که نه‌تنها کار نمی‌کنند، بلکه جلوی کار بقیه نیز سنگ می‌اندازند و بسیار بیش از توان اقتصاد مصرف می‌کنند، اما جرأت و جسارت تعدیل هیچ‌یک از آنها نیست. دولت اگر شرکت بود، باید خیلی وقت پیش اعلام ورشکستگی و تعدیل نیرو می‌کرد، اما به‌مدد چاپخانه بانک مرکزی و دست کردن در جیب آحاد مردم همچنان سرپاست و بزرگتر هم می‌شود. بنابراین امروز باید تاوانش را بخش خصوصی بدهد، یعنی امروز باید بخش بهره‌ورتر اقتصاد کار کند و به بخش کمتر بهره‌ور بدهد. بازار سرمایه هم عمدتاً چند سالی محل تأمین مالی دولت شده است. رشد بازار بدهی در سال‌های میانه دهه ۹۰، رشد بازار سهام در سال ۹۹ و رونق امسال بورس کالا به‌خاطر کاسبی دولت و تأمین کسری بودجه بوده است. دولت سر گردنه ایستاده و به انواع روش‌ها دست در جیب مردم و شرکت‌های خصوصی می‌کند، قیمت‌گذاری دستوری می‌کند، بر صادرات و واردات تعرفه می‌بندد، گاز و برق صنایع را قطع می‌کند، مجبورشان می‌کند دلار را در سامانه نیما ارزان بفروشند، نرخ بهره را به‌نفع خودش بالا و پایین می‌کند، بازار سرمایه را سرشار از اوراق خزانه یا Treasury Bond و خالی از اوراق شرکتی یا Corporate Bond می‌کند، سهام شرکت‌ها را گران می‌فروشد یا به‌زور واگذار می‌کند.
* باتوجه به ابهامات موجود چشم‌انداز شما از آینده بازار سرمایه چیست؟
دولت در ایران راهی جز کوچک شدن ندارد، البته فعلاً در کوتاه‌مدت بنا دارد راهی بر خلاف جهت رود. اما به هر حال واقعیت‌های اقتصاد در بلندمدت خودش را به هر توهم و خیال خامی تحمیل می‌کند و نهایتاً چاره‌ای جز کاهش تعداد کارکنان دولتی و افزایش سهم بخش خصوصی در اقتصاد نیست و این راه حتماً از بازار سرمایه می‌گذرد. کوچک شدن دولت به‌معنای بزرگ شدن بخش خصوصی و افزایش بهره‌وری و افزایش حساب‌پس‌دهی یا accountability است. اما امروز به‌جای اینکه تمام تمرکز دولت بر بحث تولید باشد، بر بحث توزیع است. دولت به‌جای اینکه دنبال تقسیم کیک باشد، باید به‌دنبال بزرگتر کردن کیک باشد. در این گذار، راهی جز افزایش نقش بازار سرمایه و کوچک شدن بازار پول در اقتصاد نیست. از تأمین مالی بانک-پایه باید به‌سمت تأمین مالی بازار-پایه رفت و از این رو بازار سرمایه در هر دو بعد بازار بدهی و بازار سهام مستعد رشد است. با دید بلندمدت به‌نظر می‌رسد در بازار سرمایه، تازه بازی آغاز شده است.
* کدام صنایع در بازار سرمایه پیشتاز خواهند بود؟
با دید میان‌مدت تا انتهای سال آینده هیچ بازاری به‌اندازه بازار سرمایه مستعد رشد نیست، البته این به‌معنای این نیست که موتور تورم منجر به رشد سایر بازارها نمی‌شود. افزایش نرخ بهره و برقراری دلار نیمایی ۲۸۵۰۰ تومانی ممکن است در کوتاه‌مدت اثر آرام‌کننده داشته باشد، اما در بلندمدت دقیقاً اثر عکس دارد و باعث در رفتن فنر می‌شود. به‌نظر می‌آید دلار دیگر قیمت‌های پایین را نخواهد دید و قیمت‌های جهانی نیز کف خود را زده باشند، اما جدا از سهم‌های دلاری و وابسته به قیمت‌های جهانی، به‌نظر می‌رسد رشد بازار در یک سال آینده عمدتاً از جنس رشد سیستماتیک یا همان افزایش P/E خواهد بود و همه صنایع در بورس با هم بالا می‌روند، کمااینکه در سال‌های گذشته نیز همین اتفاق افتاد. برای کسب بازده، مهمترین مسئله در وهله اول، انتخاب کلاس دارایی یا asset class برگزیده است که همانا بازار سهام است. اینکه دقیقاً کدام صنعت و سهام را بخریم، تأثیر کمتری در بازده کسب شده نهایی دارد و بنابراین شاید بهتر باشد در یک سال آینده پرتفوی متنوعی از همین صندوق‌های ETF را داشت.
* لایحه بودجه ۱۴۰۲ چگونه بازار سرمایه را تحت تأثیر قرار می‌دهد؟
بودجه پیشنهادی سال بعد از همین حالا حداقل ۵۰۰ همت کسری دارد. این بودجه فعلاً به‌صورت تصنعی تراز و ارائه شده است و به‌نظر می‌رسد نهایتاً چاره‌ای جز افزایش قیمت حامل‌های انرژی در آن نیست. به‌طور خاص یارانه‌های انرژی مستتر در قیمت بنزین، گازوئیل و گاز خانگی یکی از مهمترین پارامترهای ترازکننده بودجه است. نهایتاً افزایش قیمت در بخش خانگی، باعث می‌شود فشار از بخش صنعتی برداشته شود، وگرنه سقف قیمت ۷۰۰۰ تومنی یا ۲۵ سنتی برای گاز صنایع به‌هیچ وجه منطقی نیست و باید اطلاح شود.
* ارزیابی شما از طرح مالیات بر عایدی سرمایه چیست؟
این طرح نشان دهنده این است که دولت یک بار می‌خواهد با خلق نقدینگی، تورم یا Inflation Tax ایجاد کند، یک‌بار دیگر هم از تورمی که خودش ایجاد کرده، مالیات بر عایدی سرمایه یا Capital Gain Tax بگیرد. در شرایط کنونی و با فشاری که بر خانوارها و بخش خصوصی می‌آید با این مالیات موافق نیستم، خصوصاً که تماماً خرج کسری بودجه جاری دولت می‌شود و بودجه عمرانی که اتفاقاً سال‌هاست فلسفه وجودی و اساس تشکیل دولت‌هاست به فراموشی سپرده شده است. مالیات بر عایدی یعنی جیب مردمی که به دولت دسترسی ندارند و از آن فاصله دارند، مدام کوچک‌تر می‌شود. مثل این است که دولت بخواهد هر سال یک چرخ لاستیک ماشین یا یک متر از خانه فرد را بگیرد و خرج بریز و بپاش‌های خود کند. به‌جای این کار بهتر است دولت قیمت حامل‌های انرژی و یارانه‌های پنهان اعطایی را اصلاح کند.
* *سیاست‌های جدید بانک مرکزی چه تأثیری بر اقتصاد و بازار سرمایه می‌گذارد؟
از نظر اقتصادی با نرخ ۲۸۵۰۰ تومانی نیمایی موافق نیستم. اما از بعد اقتصاد سیاسی به‌نظر می‌رسد چاره‌ای جز انجام این کار برای دولت نبود. با حذف ارز ۴۲۰۰ تومانی فشار بسیار سنگینی بر خانوارهای ایرانی وارد شد و باید جایگزینی برای آن گذاشته می‌شد، چون دلار آزاد به‌صورت مستمر بالا می‌رود. به‌نظر می‌رسد درنهایت نرخ ۲۸۵۰۰ مربوط به عرضه دلارهای ناشی از درآمدهای نفتی و متعلق به دولت باشد که صرف واردات کالاهای اساسی می‌شود و به‌تدریج سهم بخش خصوصی از عرضه در نیما کم و سامانه دیگری جایگزین آن می‌شود. نرخ نیمای اعلام شده هم فعلاً چندان پایین نیست که دولت نتواند در یک مدتی از آن دفاع کند بنابراین فعلاً برقرار است.
* یکی از اقدامات رئیس سازمان بورس افزایش فصلی دامنه نوسان بود، نظر شما چیست؟
به‌طور کلی با هر نوع محدودیتی در بورس اعم از دامنه نوسان، حجم مبنا و قیمت پایانی مخالفم. به‌نظر می‌رسد تصمیم خوب و بخردانه‌ای بود، چون محدودیت دامنه نوسان، رفتار گله‌ای و صف‌نشینی را چه در سمت خرید و چه در سمت فروش در بازار افزایش داده و مدام بازار را از حباب مثبت به منفی و بالعکس جابه‌جا می‌کرد. انتظار می‌رود این اقدام تداوم داشته باشد. البته چون دامنه نوسان ذی‌نفعانی هم دارد که ممکن است با حذف آن مخالفت کنند، به‌نظر چندان هم نیاز نیست که بیش از حد بزرگ شود، همان مثبت و منفی ۱۰ هم بشود فعلاً کافی است.
- همراز فیروزی - خبـرنــگار
- شماره ۴۸۰ هفته نامه اطلاعات بورس