سیاست‌های دولت، تصمیم‌گیری‌های عجولانه، افزایش مداوم نرخ تورم، انتظارات آتی از تورم، نرخ بهره و... از جمله عوامل اثرگذار بر روند بازار در این سال‌ها بوده است. برای بررسی و تحلیل وضعیت کنونی و پیش‌بینی آینده بازار سهام، با احمد کوچکی، مدیرعامل شرکت کارگزاری تأمین سرمایه تمدن گفت‌وگویی انجام دادیم.
شرکت کارگزاری تأمین سرمایه تمدن در سال ۱۳۷۶ در اداره ثبت شرکت‌ها به ثبت رسید و مطابق اساسنامه می‌تواند با کسب مجوزهای مورد نیاز از سازمان بورس و اوراق بهادار به فعالیت‌های کارگزاری، معامله‌گری و بازارگردانی و همچنین خدمات مالی و مشاوره‌ای مبادرت ورزد.
* پربازده‌ترین سرمایه‌گذاری را در شرایط فعلی کدام می‌دانید؟
در حال حاضر تورم موجود در اقتصاد کشور به واسطه فاکتورهای سیاسی و اقتصادی اصلی‌ترین عامل در خصوص تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاری از منظر بازده و ریسک است و ابزارهای مختلف سرمایه‌گذاری در تعامل با تورم باید مورد بررسی قرار گیرد. از یک سو تورم می‌تواند موجب ایجاد رشد اسمی در دارایی‌ها شود و از سوی دیگر تورم بالای مداوم در اقتصاد می‌تواند موجب ایجاد ریسک‌های جدید در کسب و کارها شود که از نظر ارزش‌گذاری می‌تواند بر دارایی‌های مختلف اثرگذار باشد. در حال حاضر با در نظر گرفتن روند قیمت‌ها در بازارهای مختلف می‌توان گفت بجز بازار سرمایه عمده بازارهای موازی همگام با تورم موجود در اقتصاد و تا حدی تورم انتظاری رشد داشته‌اند؛ بنابراین می‌توان انتظار داشت بازار سرمایه درصورت عدم اتخاذ تصمیمات جدید موثر بر فعالیت شرکت‌ها، بخشی از رشد اسمی خود را در ماه‌های آینده تجربه کند.
در خصوص سایر بازارها به طور کلی می‌توان گفت که رشد انتظاری در این بازارها متناسب با شرایط اقتصاد تحقق یافته است و این بازارها در قیمت تعادلی بوده و تا حدی نیز در مواردی شاهد بیش واکنشی در این بازارها هستیم. بنابراین در مقام مقایسه، خرید در دارایی‌هایی مانند ارز و طلا و صندوق‌های فعال در این حوزه نمی‌تواند بازده مازادی ایجاد کند.
* بازده بورس در سال جاری پایین‌تر از سایر بازارها بوده است. به نظر شما چرا شاهد چنین روندی در بورس هستیم؟
بازار سهام برخلاف بازارهای موازی متاثر از عوامل متعددی است که می‌تواند بر ارزش آن موثر باشد و بررسی رابطه بین این بازار با سایر بازارها به صورت خطی و بدون در نظر گرفتن فاکتورهای دیگر می‌تواند گمراه‌کننده باشد. رشد قابل توجه بازار سهام در سال ۹۹ و پیامدهای پس از این رشد، افت و خیز قابل توجه بازارهای جهانی به واسطه جنگ روسیه و اوکراین، مشکلات تأمین انرژی در برخی صنایع، رشد قابل توجه نرخ بهره در بازار پول و عدم تناسب رشد درآمدها و هزینه‌های شرکت‌ها در دو سال اخیر از جمله عواملی بوده است که موجب ایجاد رکود در بازار سهام شده است. در کنار تمام این عوامل، به نظر می‌رسد عدم اطمینان نسبت به مفروضات ارزش‌گذاری و ریسک بازار سهام مهمترین عامل در بازماندن بازار سهام از رشد تورمی نسبت به سایر بازارها بوده است. تصمیمات دولت در خصوص مکانیسم‌های عرضه و تقاضای کالاهای اساسی، سیاست‌های جدید مالیاتی و تصمیمات دفعی در خصوص صنایع مختلف موجب این شده است که با اطمینان کمتری بتوان در مورد ریسک و بازده سهام در آینده قضاوت کرد که این موضوع موجب فاصله گرفتن سرمایه‌گذاران از این بازار شده است.
این عوامل باعث شده است که انتظار انعکاس تورم در سودآوری شرکت‌ها با ابهام همراه باشد و با توجه به غالب شدن رویکرد درآمدی در ارزش‌گذاری شرکت‌ها نسبت به ارزش جایگزینی، فعالان اقتصادی سایر بازارها را سپر بهتری در برابر تورم ببینند که نتیجه آن عقب افتادن بازده بازار سهام از سایر بازارها بوده است.
* چشم‌انداز بازار را در سال آتی چگونه ارزیابی می‌کنید؟
همانطور که ذکر شد، در حال حاضر تورم و انتظارات آتی از تورم که بخش قابل توجهی از آن تحت تاثیر متغیرهای پولی و سیاست خارجی کشور است، مهمترین عامل تاثیرگذار بر بازده دارایی‌هاست. در شرایط فعلی می‌توان گفت که بخشی از تورم اخیر اقتصاد که بر درآمد شرکت‌ها نیز موثر بوده است، در قیمت سهام انعکاس پیدا نکرده است. از سوی دیگر با حفظ وضعیت موجود انتظار تداوم این تورم در سال آتی نیز وجود دارد. با در نظر گرفتن این موضوع می‌توان گفت که بازار سهام در روزهای باقی مانده از سال جاری و سال آینده بتواند بازدهی مناسب و تا حدی بیشتر از بازارهای موازی ایجاد کند. البته ذکر این نکته ضروری است که صحت این گزاره منوط به عدم تغییر کلان در حوزه حاکمیت اقتصادی کشور است. در صورت عدم کنترل نامتعارف قیمت‌گذاری در بازارهای کالایی و عدم ایجاد آربیتراژ نرخی در بازار کامودیتی‌ها می‌توان انتظار داشت که درآمد شرکت‌ها به واسطه تورم در سال آتی با رشد همراه باشد و با در نظر گرفتن قیمت فعلی سهام می‌توان انتظار بازار رشدی را داشت. البته این انتظار به مفهوم رشد همه جانبه همه صنایع به یک نسبت نبوده و لازم است سرمایه‌گذاران در خصوص سرمایه‌گذاری در بازار سهام نسبت به وضعیت صنایع و شرکت‌ها بررسی جامعی داشته باشند.
* میانگین نسبت قیمت به درآمد بازار به نظر شما جذاب شده است؟ برخی سهام نسبت قیمت بر درآمدی بسیار پایین را تجربه می‌کنند. تحلیل شما از این اتفاق چیست؟
نسبت قیمت به درآمد یا اصطلاحاً «پی به ای(P/E)» یکی از نسبت‌های ارزشی رایج در بازار سرمایه است که مورد توجه عمده فعالان بازار قرار دارد. در بررسی این نسبت ذکر چند نکته حائز اهمیت است. نخست اینکه این نسبت می‌تواند بر اساس سود گذشته شرکت مانند آنچه که در تابلوی معاملات نمایش داده می‌شود، محاسبه شود و یا اینکه بر اساس سود برآوردی باشد. با توجه به اینکه لزوما سود گذشته در آینده تکرار نمی‌شود، لازم است در بررسی این نسبت از سود آینده‌نگر استفاده شود. همچنین در بررسی نسبت قیمت به درآمد یک سهم می‌توان این نسبت را با میانگین تاریخی آن و یا سایر شرکت‌های مشابه مقایسه کرد. آنچه که امروز به عنوان پایین بودن این نسبت مطرح می‌شود احتمالاً قیاس این نسبت با مقادیر تاریخی آن است. در بررسی تاریخی نسبت قیمت به درآمد توجه به این نکته حائز اهمیت است که در فضای اقتصادی پرتلاطم ایران، لزوماً شرایط در تمام ادوار مشابه همدیگر نبوده و نمی‌توان این نسبت را در سال‌های مختلف به صورت یکسان تفسیر کرد.
سودآوری فعلی شرکت، بازده انتظاری سرمایه‌گذاران و انتظار رشد آتی سودآوری عوامل تاثیرگذار بر نسبت قیمت به درآمد هستند که عامل اخیر تحت تاثیر تورم انتظاری در آینده است. با توجه به وضعیت سودآوری فعلی شرکت‌ها و همچنین تورم انتظاری آتی، در صورتی که رابطه بین رشد سودآوری شرکت‌ها و تورم به مانند روند گذشته باشد، می‌توان گفت که نسبت قیمت به درآمد سهام موجود در بازار در شرایط مناسبی قرار دارد و با رفع ابهام از مفروضات ارزش‌گذاری شرکت‌ها می‌توان انتظار داشت که این پتانسیل منجر به بازده در آینده شود.
* به نظر شما مردم به سرمایه‌گذاری در بورس اعتماد دارند. چرا؟
اعتماد از مفاهیمی است که نمی‌توان نگاه صفر و یکی یا سیاه و سفید نسبت به آن داشت و به گونه‌ای اعتماد مفهومی انتزاعی است که همواره در یک پیوستار بین دو مقدار حدی قرار می‌گیرد. به هر حال در سال‌های اخیر رخدادهای قابل توجهی در سطح عموم مردم در حوزه بازار سرمایه رخ داده است و نمود این بازار در سطح عموم مردم بیشتر از گذشته است. همچنین طی این سال‌ها افراد زیادی وارد این بازار شده و بخشی از آنها نیز به واسطه تجربه تلخ سال‌های اخیر از این بازار خارج شده‌اند. اما در مجموع می‌توان گفت که تعداد فعالان و مخاطبان این بازار نسبت به گذشته افزایش قابل توجهی داشته است و لزوم ارائه خدمات مناسب به این مخاطبان بیش از گذشته احساس می‌شود.
ثبات در دیدگاه دولت نسبت به مفهوم بازار سرمایه و کارکرد آن، تعدیل دیدگاه سرمایه‌گذاران نسبت به بازار سرمایه از نظر مفهوم ریسک و بازدهی و افق زمانی سرمایه‌گذاری، ترویج آگاهانه بازار سرمایه و ارائه راهکارهای مناسب برای ورود به این بازار و در سطح بالاتر تغییر دیدگاه نسبت به مقوله سرمایه‌گذاری که در سال‌های اخیر به دلیل مشکلات اقتصادی از مفهوم اصیل آن فاصله قابل توجه گرفته است، عواملی هستند که در سال‌های گذشته می‌توانست به صورت بهتری به آنها پرداخته شود. اما متاسفانه در مقاطعی این امر به نحو احسن رخ نداد. می‌توان انتظار داشت با پرداختن به این موضوعات توسط سازمان به عنوان نهاد بالاسری بازار سرمایه، همچنین بورس‌ها و نهادهای مالی، بتوان در آینده موجب اعتمادسازی بیشتر در بازار سرمایه شد.
* کارگزاری تأمین سرمایه تمدن با بیش از دو دهه سابقه فعالیت، سال ۱۴۰۱ را چگونه پشت سر گذاشت؟ امسال با چالش‌هایی روبه‌رو بودید؟
۱۴۰۱ سال پرچالشی برای بازار سرمایه و نهادهای مالی بود و این کارگزاری نیز از این امر مستثنی نبوده است. رکود حاکم بر بازار سرمایه و نوسانات قابل توجه در فضای اقتصادی در این سال چالش‌های قابل توجهی با خود به همراه داشت که هم موجب کاهش درآمد کارگزاری‌ها و همچنین افزایش قابل توجه هزینه‌های این شرکت‌ها شد. همچنین رکود حاکم موجب تشدید رقابت بین کارگزاری‌ها شده که توسعه خدمات و بهسازی فرآیندها را بیش از پیش مورد تاکید قرار داد. در کنار این موضوع برنامه تحولی کارگزاری تمدن با تغییر مالکیت این شرکت و اضافه شدن به گروه تأمین سرمایه تمدن سال پرمشغله‌ای را برای این کارگزاری رقم زد. لزوم ایجاد زیرساخت‌های مناسب خدمات‌رسانی و توسعه فعالیت‌های شرکت موجب شد که این شرکت در سال ۱۴۰۱ اقدامات قابل توجهی را برنامه‌ریزی و اجرا کند.
* کارگزاری تمدن خدمات متنوعی به مشتریان ارائه می‌کند. آیان برنامه‌ای برای توسعه فعالیت‌های خود دارید؟
کارگزاری تمدن بر اساس مجوزهای اخذ شده در عمده بازارها فعالیت دارد و متناسب با برنامه‌های بلندمدت خود تلاش خواهد کرد که سهم بازار مناسبی در تمام حوزه‌ها کسب کند. تأمین سرمایه تمدن نیز با توجه به تجارب موفق خود در سال‌های گذشته در حوزه تأمین مالی و مدیریت دارایی، با رویکردی توسعه‌ای و با هدف کسب جایگاه مناسب وارد عرصه کارگزاری شده است و در این راستا برنامه‌های ویژه‌ای هم برای کارگزاری به صورت منفرد و هم در تعامل با سایر اجزای گروه تدوین شده است. استفاده از ظرفیت کل گروه تمدن برای ارائه خدمات جامع و دسترسی به طیف متنوع خدمات مالی، محور اصلی برنامه توسعه کارگزاری در آینده است. همچنین با توجه به روند بازار سرمایه در سال‌های اخیر برنامه مدونی جهت توسعه ارائه خدمات به مشتریان خرد به ویژه در حوزه معاملات اوراق بهادار تدوین شده است و زیرساخت‌های نرم‌افزاری مناسبی نیز در این راستا توسعه یافته است. توسعه خدمات پشتیبانی، راه‌اندازی پلتفرم اختصاصی معاملاتی که امکان ارائه خدمات متنوعی در آن مهیا شده است و همچنین توسعه کانال‌های ارتباط با مشتریان از جمله اقدامات در این راستا بوده است و انتظار می‌رود در آینده نیز این توسعه تداوم داشته و شاهد ارائه خدمات کامل‌تری به مشتریان باشیم. کارگزاری تمدن با رویکرد دسترسی آحاد سرمایه‌گذاران به خدمات بازار سرمایه تلاش دارد ضمن افزایش سهولت دسترسی اقشار مختلف، با همکاری گروه تمدن خدمات ارزش افزوده قابل توجهی را به مشتریان ارائه کند.
علاوه بر حوزه اوراق، کارگزاری تمدن در حوزه بورس کالا و انرژی نیز برنامه‌های توسعه‌ای مناسبی تدوین کرده است که در آینده نزدیک شاهد رخدادهای مثبتی در این حوزه خواهیم بود. در حال حاضر این کارگزاری جزو کارگزاری‌های برتر در حوزه معاملات بازار انرژی است و با استفاده از ظرفیت تأمین سرمایه تمدن و بانک توسعه صادرات به عنوان مجموعه بالاسری تلاش می‌شود بسته کاملی از خدمات در حوزه کالا و انرژی ارائه شود.
* وضعیت صنعت کارگزاری کشور را چگونه ارزیابی می‌کنید؟ چالش‌های اصلی این صنعت چیست؟
صنعت کارگزاری از جمله رقابتی‌ترین صنایع موجود در کشور است و با توسعه بازار سرمایه در سال‌های اخیر این رقابت بیش از پیش نمود پیدا کرده است. اما در قیاس با کشورهای پیشرو این صنعت با محدودیت‌هایی مواجه است که موجب تشدید رقابت در حوزه‌های کاری این نهادهای مالی شده است. تنوع کم منابع درآمدی کارگزاری‌ها، هزینه بالای دسترسی به زیرساخت‌ها و سرمایه بالای مورد نیاز برای توسعه زیرساخت‌های ضروری در مقایسه با اندازه شرکت‌ها در این صنعت باعث شده است که رقابت در این حوزه بیشتر معطوف به رقابت در نرخ و ارائه تخفیف باشد و این در حالی است که این تخفیف در قیاس با خدمات ارزش افزوده‌ای که می‌توان در حوزه کارگزاری به مشتریان ارائه کرد، بسیار ناچیز است.
اما متاسفانه با کاهش درآمد کارگزاری‌ها به واسطه رکود در بازار و همچنین کاهش نرخ کارمزدها از یک سو و مشکلات نقدینگی ایجاد شده در کارگزاری‌ها به واسطه سرمایه‌گذاری اجباری در صندوق توسعه از سوی دیگر موجب شده است که عمده کارگزاری‌ها به جای توسعه زیرساخت‌ها و خدمات به رقابت نرخی گرایش پیدا کنند و این مقوله به عارضه‌ای مزمن در این حوزه تبدیل شده است و رقابت در این حوزه نتوانسته است موجب بهبود و تنوع خدمات شود. البته در این زمینه، تخصصی شدن نهادهای مالی و تفکیک مجوزها در نهادهای مالی متعدد نیز مزید بر علت بوده است. امکان ایجاد خطوط درآمدی جدید و نرخ‌گذاری خدمات متناسب با واقعیت‌های موجود اقتصاد می‌تواند موجب تجدید ساختار در این صنعت شده و مقدمه‌ای بر توسعه مجدد
این صنعت باشد.
- مهرانا محمدی - خبرنگار
- شماره ۴۸۵ هفته نامه اطلاعات بورس