آنطور که گفته شده امروز اگر شرکتی بخواهد تامین مالی کند، باید هزینه‌ای حدود ۳۴ تا ۳۸ درصد وگاها ۴۰ درصد پرداخت کند درغیراین صورت از صحنه رقابت حذف می‌شود. هم‌اکنون نرخ اسمی اوراق ۱۸ تا ۲۰ درصد است اما با اضافه شدن نرخ بازارگردانی، تعهدپذیره‌نویس و نرخ تضامین بانکی این نرخ تا ۳۴ درصد و بعضا بیشتر هم می‌رسد. این درحالی است که نرخ‌های ترجیحی برخی از صندوق‌های با درآمد ثابت نیز به ۲۹ و ۳۰ درصد رسیده است.
یکی از مهم‌ترین دلایل افزایش نرخ تامین مالی، کمبود منابع و سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی است که رقابت بر سر منابع را بالا برده است. درحالی‌که اگر منابع موجود در بازار به میزان کافی باشد وحجم صندوق‌های سرمایه‌گذاری بزرگتر شود، رقابت بر منابع نیز کاهش می‌یابد و به تبع آن نرخ اوراق نیز روند نزولی خواهد گرفت. درغیر این صورت، افزایش نرخ‌های بالا برای تامین مالی نه تنها بر سود اولیه شرکت‌ها و جریان نقدی آنها تاثیرگذار خواهد بود بلکه دست شرکت‌ها را برای توسعه بیشتر می‌بندد.
فراز و فرود یک بازار
بازار اوراق در دو سال گذشته با فراز و فرودهای زیادی همراه بوده است. بهبود نسبی شرایط درآمدی دولت به دلیل شرایط بازار جهانی انرژی پس از جنگ اوکراین، انقباض پولی و افزایش نیاز بنگاه‌ها به تامین مالی غیربانکی، بیش از پیش بر بازار اوراق تاثیرگذار بوده است که نتیجه آن کاهش نرخ رشد ارزش بازار اوراق، تغییر ترکیب بازار به نفع اوراق شرکتی و کاهش سررسید اوراق منتشره بوده است.
یکی از شاخصه‌هایی که زمینه را برای کاهش بیشتر نرخ بازده اسمی اوراق فراهم کرده است، کاهش محسوس نرخ تورم در ماه‌های گذشته بود اما نیازدولت به رول‌اوور کردن حدود ۱۵۰ هزار میلیارد تومان اوراق قبلی (در کنار انتشار اوراق جدید) چالش مهم دراین مسیر است. این درحالی است که ارزش بازار اوراق تامین مالی در تیر ۱۴۰۲ برای دومین ماه متوالی کاهش یافته و به رقم ۶۶۰ هزار میلیارد تومان رسیده است. به این ترتیب نرخ رشد نقطه به نقطه ارزش بازار اوراق تامین مالی به رقم ۲۶ درصد رسیده که یکی از کمترین مقادیردر یک دهه اخیر محسوب می‌شود. البته با احتساب نرخ تورم، نرخ رشد نقطه به نقطه ارزش حقیقی بازار اوراق تامین مالی در تیر ماه به محدوده منفی ۱۰ درصد رسیده است.
چرا بازار اوراق رشد نکرد
به نظر می‌رسد سیاست‌های انقباضی پولی یکی از دلایل مهم واثرگذار بر رشد نکردن بازار بدهی در یک سال گذشته بوده است به طوری‌که از سال ۱۴۰۰ تا کنون نسبت ارزش بازار اوراق به نقدینگی تقریبا در محدوده ۱۰ درصد ثابت باقی مانده است.
اما در کنار تغییرات پیش‌آمده در زمینه رشد کمی بازار اوراق تامین مالی، ترکیب این بازار نیز در دو سال اخیر تغییراتی داشته به شکلی که سهم اوراق شرکتی از بازار اوراق تامین مالی از محدوده ۱۵ درصد در سال ۱۳۹۹ به محدوده ۳۰ درصد در شرایط فعلی رسیده است. البته افزایش نیاز بنگاه‌ها برای تامین مالی از طریق بازار اوراق، به معنای افزایش سطح تقاضا برای انتشار اوراق بوده که نتیجه آن، افزایش نرخ تامین مالی برای هر دو بخش است.
از آنجا که موج اخیر تامین مالی بنگاه‌ها از طریق بازار سرمایه با هدف تامین سرمایه در گردش بوده، انتشار اوراق شرکتی (غالبا گام) با سررسیدهای کوتاه‌مدت صورت گرفته و این موضوع سبب شده تا سهم اوراق کوتاه‌مدت ازمجموع اوراق موجود در بازار سرمایه، افزایش یابد. در حال حاضر میانگین فاصله تا سررسید اوراق موجود در بازارسرمایه معادل ۱۹ ماه است (کمترین میزان از آبان ۱۳۹۸ تاکنون) و سهم اوراق دارای سررسید شش ماه و کمتر نیزبرای نخستین بار به محدود یک-چهارم از کل اوراق رسیده است. همچنین از ابتدای سال ۱۴۰۱ تاکنون بیش از ۱۳۵ هزار میلیارد تومان اوراق جدید توسط شرکت‌ها در بازار سرمایه منتشر شده که در مقایسه با اوراق منتشره در سال ۱۴۰۰ (معادل ۲۵ هزار میلیارد تومان) جهشی خیره‌کننده داشته است.
بهبود شرایط اقتصاد کلان، تغییر جهت انتظارات و کاهش تدریجی نرخ تورم در ماه‌های اخیر سبب شده تا از یکسو نرخ بازده اسمی اوراق تامین مالی کاهش یابد و از سوی دیگر نرخ بازده حقیقی اوراق افزایش یابد. نکته مهم در این میان اما، انتشار اوراق توسط دولت است؛ بررسی وضعیت اوراق دولتی حاکی از آن است که در چهارماه آینده بیش از ۱۰۰ هزار میلیارد تومان از این اوراق سررسید می‌شود و از آنجا که معمولا اوراق دولتی رول‌اوور می‌شود، انتظار می‌رود درماه‌های آینده مبلغ قابل ملاحظه‌ای از اوراق دولت از طریق مکانیزم حراج‌های هفتگی در بازار منتشر و عرضه شود.
این درحالی است که در سه سال اخیر(از زمان آغاز مکانیزم حراج هفتگی) و در چهارماهه ابتدای سال، به صورت متوسط ۲۳ هزار میلیارد تومان اوراق ازطریق مکانیزم حراج به فروش رفته اما در سال ۱۴۰۲ این فرآیند هنوز آغاز نشده است.
چالش‌های هزینه تامین مالی بازارسرمایه
مدیرتامین مالی تامین سرمایه نوین با بیان‌اینکه از اواسط سال ۱۴۰۱ به دنبال رشد تقاضای منابع مالی، نرخ بهره در همه بازارها به صورت تدریجی افزایش پیدا کرد، گفت: این افزایش نرخ با بررسی نرخ بهره بین بانکی، نرخ بازده تا سررسید اسناد خزانه اسلامی و سایر ابزارهای مشابه قابل ملاحظه است.
علیرضا تسبیحی با اشاره به اینکه در بازار اوراق بهادار بدهی، افزایش نرخ بهره باعث رشد نرخ اسمی اوراق منتشر شده و کارمزدهای پرداخت شده به ارکان انتشار اوراق می‌شود، اضافه کرد: از آنجا که نرخ اسمی اوراق بهادار بدهی با مجوز سازمان بورس منتشر می‌شود از ابتدای سال ۱۴۰۲ این نرخ اسمی از ۱۸ درصد به ۲۳ درصد افزایش پیدا کرد. با درنظر گرفتن کارمزد ارکان متعهد پذیره‌نویس و بازارگردان در انتشار اوراق، نرخ موثر تأمین مالی برای متقاضی تأمین مالی به حدود ۳۴ تا ۳۵ درصد و با اضافه شدن کارمزد ضمانت، بعضا تا حدود ۳۸ تا ۴۰ درصد افزایش پیدا می‌کند. این درحالی است که در نیمه اول سال گذشته نرخ تأمین مالی حدود ۱۰ درصد از ارقام ذکر شده، کمتر بود. (حدود ۲۴ تا ۲۵ بدون درنظر گرفتن کارمزد ضمانت).تسبیحی با تاکید براینکه بنگاه‌های اقتصادی با توجه به کمبود منابع و افزایش تقاضا و از سوی دیگر افزایش انتظارات تورمی ناچار به تقبل این هزینه بالا جهت جذب نقدینگی هستند، توضیح داد: در شرایط فعلی، تامین مالی از روش‌های استقراضی به ناچار هزینه‌های بالایی را به شرکت‌ها تحمیل می‌کند که این هزینه‌ها سبب می‌شود، اجرای بسیاری از پروژه‌ها از توجیه‌پذیری اقتصادی خارج شود. او، کاهش هزینه‌های تامین مالی شرکت‌ها را در درجه اول مستلزم کاهش نرخ بهره در بازار سرمایه و پول دانست وگفت: این امر از مسئولیت‌های دولت و نهادهای تصمیم گیر در خصوص مسائل اقتصادی است. اما شرکت‌ها می‌توانند با تنوع بخشیدن به شیوه‌های تامین مالی و استفاده از ابزارهای نوین بازار سرمایه، دسترسی به منابع مالی با هزینه رقابتی را تسهیل کنند.
- ارمغان جوادنیا - روزنامه‌نگار
- شماره ۵۰۷ هفته نامه اطلاعات بورس