معنی نزدیک بودن P و NAV این است که آیا قیمت تابلوی صندوق‌ها نمایشگر و نشان دهنده ارزش دارایی‌های صندوق است یا خیر. به هر حال چون دارایی صندوق عموما عنوان می‌شود که اینها دارایی‌های کاملاً نقد شونده هستند، آیا اساساً بازار باید بپذیرد که فرصت آربیتراژی را به دیگران بدهد یا خیر، فرصت آربیتراژی به لحاظ محاسباتی یعنی من می‌توانم دارایی را بیارم و رو تابلو خریداری کنم که مثلاً امروز اگر صندوق منحل شود، به هر یونیت آن ۲۰ هزار تومان می‌رسد ولی امروز رو تابلو ۱۵ تومان معامله می‌شود.
بر این اساس آیا این فرصت آربیتراژی که به لحاظ تئوریک پیش آمده را ما باید قبول کنیم یا قبول نکنیم که متفاوت است ولی به هر حال وقتی P با NAV برابر نیست، نشان دهنده این است که به لحاظ تئوریک یک فرصت آربیتراژی وجود دارد.
اختلاف P به NAV در دو صندوق دارایکم و پالایش برمی‌گردد به ماهیت این صندوق‌ها در زمان تأسیس، ساختارهایی که برای آنها در نظر گرفته شده و البته به ماهیت و نحوه فعالیت امروزشان. از زمان تأسیس این صندوق‌ها یک انتقاد بزرگ و یک نقطه ضعف این بود که اساساً قانونگذار، مجوز دهنده و سیاست‌گذار این صندوق‌ها رکن بازارگردان را برای صندوق‌ها پیش‌بینی نکرده بود.
به هر حال این دو صندوق به لحاظ ماهیتی صندوق‌های بخشی در حوزه پالایشی و بانک و بیمه هستند و انتظار بازار علی‌القاعده مطابق با صندوق‌های دیگر اینکه بازارگردان خود را مسئول و متعهد بداند در قبال قیمت این سهم و فاصله قیمتی آنها با NAV است ماهیتی که الآن در حال اتفاق افتادن در صندوق‌هایی که معتقدیم P و NAV آنها نزدیک هستند، به سازوکار دقت کنیم که چگونه این ساز و کار در حال کار کردن است.
گفتنی است P به NAV در مورد یک صندوق با هم برابر نیستند و سؤالی که پیش می‌آید اینکه وظیفه چه کسی است اینها را با هم برابر کند. مطابق موردی که مطرح شد، این وظیفه کیست که این فرصت آربیتراژی تئوریک را از بین ببرد. برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری رکن بازارگردان پیش بینی شده و معمولا این اعتقاد وجود دارد باتوجه به مکانیزمی که برای حضور بازارگردان در صندوق‌ها و روی تابلو و در صدور و ابطال نزد صندوق وجود دارد، این مکانیزم این اجازه را به بازارگردان می‌دهد که این اختلاف موجود بین P و nav را جبران کند.
بازارگردان لطفی به دارندگان یونیت‌ها نمی‌کند بلکه برای آن مکانیزمی تهیه، نوشته و تدوین شده که با اجرای آن مکانیزم می‌تواند P به NAV را نزدیک کند و وقتی رکنی قبول می‌کند که بازارگردان است باید این وظیفه و تعهدی که برایش قرار داده شده در خصوص برابری تقریبی P و NAV اجرا کند.
همانطور که گفته شد اساساً از ابتدا ساختار حضور بازارگردان در صندوق‌های دارایکم و پالایش دیده نشد و وقتی که حضور بازارگردان دیده نمی‌شود دیگر فرقی نمی‌کند که آن یونیت چند معامله می‌شود. بسیاری از مواقع دیده شده فاصله قابل توجهی بین قیمت و NAV اتفاق افتاده، به‌طور مثال وقتی NAV بالغ بر ۳۰ هزار تومان و قیمت ۱۷ تومان است یعنی وقتی قرار است روی NAV نباشد، دیگر فرقی نمی‌کند قیمت ۱۷،۱۶ و یا ۱۸ باشد و سرمایه‌گذار براساس شرایط بازار و افزایش و کاهش این قیمت اقدام به سرمایه‌گذاری می‌کند.
درمجموع اینکه اساسا از ابتدا برای این دو صندوق بازارگردان در نظر گرفته نشد، باعث فاصله بین قیمت و NAV شد و این فاصله معیار و بعد از آن نوسانات این صندوق مشابه نوسانات صنایع مرتبط با آنها شد. بنابراین، این موضوع منجر شد برای تغییرات و نوسانات بعدی دیگر NAV معیار نباشد بلکه وضعیت صنعت معیار قرار گیرد.
-
محمد بختیارنصرآبادی - کارشناس بازار سرمایه
- شماره ۵۵۸ هفته نامه اطلاعات بورس