دو راهی حباب صندوق‌های طلا

صندوق‌های سرمایه‌گذاری سپرده کالایی از جنس طلا یکی از تحولات نوین بازار سرمایه در ایران محسوب می‌شوند که اکنون بیش از ۳۷ هزار و ۴۰۰ میلیارد تومان دارایی به خود جذب کرده‌اند. هرچند به نطر می‌رسد این تازه شروع مسیر تحول صندوق‌های سپرده کالایی از این جنس خواهد بود.

این مسئله توانسته مسیر سرمایه‌گذاری افراد در دارایی طلا را کم هزینه‌تر، نقدشونده‌تر و از همه مهم‌تر، حرفه‌ای‌تر کند؛ چرا که به صندوق‌های قابل معامله از این جنس در شرایطی معامله می‌شوند که انتقالشان به بازار سهام شرکت‌ها و صندوق‌های درآمدثابت که دو جنس متفاوت سرمایه‌گذاری هستند را تسهیل می‌بخشد.

در سه ماه گذشته نیز برخی از این صندوق‌ها همگام با رشد قیمت طلای جهانی و قیمت دلار توانستند بازدهی بالاتری نسیب سرمایه‌گذران این جنس صندوق‌ها کنند. در واقع بازدهی ۱۱ صندوق طلا از ۱۳ صندوق موجود در بازار بهتر از طلای ۱۸ عیار و بازدهی ۵ صندوق بهتر از بازدهی شمش در این بازه بود. تا با میانگینی از بازدهی این صندوق‌ها متوجه باشیم این محصول مالی از جنس طلا در بازار سرمایه می‌توانند در شرایط صعودی طلا و دلار نزدیک و یا بهتر از سکه امامی بازدهی داشته باشد.

اما زمانی که بازدهی صندوق‌ها را تا قبل از افت روز ۱۹ فروردین بررسی بکنیم دو نکته قابل توجه در بازهی آماری و بازدهی تابلو این صندوق‌ها به میان می‌آید. بازدهی بر اساس NAV اکثر صندوق‌ها نزدیک به هم و حداکثر با بایاس حدود ۳ تا ۷ درصدی مشاهده می‌شود؛ اما با بررسی بازده‌ها بر اساس قیمت تابلو مشاهده می‌شود بازدهی بهترین و بدترین صندوق از حیث بازدهی به بیش از ۲۱ درصد می‌رسد؛ این اختلاف یعنی ۱۵ درصد بیش از اختلاف بازدهی سکه و شمش.

این اختلاف بازدهی در بین صندوق‌های طلا عمدتا به حباب این صندوق‌ها باز می‌گردد؛ در واقع اکنون باید دو دسته حباب را در بازار صندوق‌های طلا تقسیم بندی کرد: اولی حباب تابلو این صندوق‌ها که از اختلاف قیمت روی تابلو و NAV به دست آمده و دومی حباب دارایی این صندوق‌هاست که از اختلاف ارزش ذاتی طلای درون سکه و قیمت آن در بازار به دست می‌آید.

برخی از اهالی بازار با تعدیلی از این دو حباب اقدام به برآورد حباب ذاتی می‌کنند تا به حباب برآوردی جهت مقایسه این صندوق‌ها برسند. اما به واقع با کمی تامل و نگاهی جامع به ماهیت این دو حباب می‌توان به این مسئله پی برد که برآوردی از این دو حباب برای مقایسه کیفیت صندوق معیار صحیحی نمی‌باشد.

اولین علت جهت ناصحیح بودن ابتکار برخی در برآورد حباب ذاتی نوع و زمان تشکیل و جمع شدن حباب تابلو صندوق‌های طلا است که از دلایلی به غیر از رشد نرخ دلار، طلا و عوامل موثر بر آن می‌توانند شکل بگیرند که اعم از: پر شدن سقف کدهای رزرو بازارگردان یا به اصطلاح پر شدن سقف صندوق، عدم تناسب حجم بازارگردانی متناسب با سفارشات خرید یا فروش در زمان رشد قیمت طلا از جمله دیگر دلایل شکل‌گیری حباب روی تابلو هستند که همگی می‌توانند دلایلی بر بی ثبات و ناپایداری از جهت ماندگاری باشند. همچنین دیگر مسئله مهمی که تفاوت ماهوی بین حباب دارایی و تابلو صندوق طلا، سرعت هیجان‌پذیری آن است؛ همانطور که در جدول زیر مشاهده می‌کنید در فاصله دو روز کاری بازار حباب برخی از این صندوق‌ها به بیش از یک سوم کاهش یافته و بعضا به حباب منفی تبدیل شده‌اند؛ این درحالی است که در همین بازه حباب سکه که دارایی پایه گواهی سپرده سکه محسوب می‌شوند، پایدارتر بوده و نوسان‌پذیری بسیار کمتری نسبت به حباب تابلو صندوق‌های طلا را به خود دیده است.

مهدی خانمحمدی، مشاور سرمایه‌گذاری